2010-08-04.长江证券--波动率与收益率的负相关关系(ppt)_图文

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波动率与收益率的负相关关系

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目 录
高风险=高收益? 高风险 高收益? 高收益 利用波动率择时 波动率可预测的情况下如何决策 总结

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一、高风险=高收益? 高风险=高收益?
传统观点: 传统观点:高风险的股票应提供高收益 现代发现:股票的收益和波动是负相关的 现代发现: 理解: 理解:前一观点实际上说的是平均波动率高的股票 应比平均波动率低的股票长期收益率高;而后一种 应比平均波动率低的股票长期收益率高; 观点考虑的是同一只股票的时变波动率与时变收益 率的关系

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一、高风险=高收益? 高风险=高收益?
1,600 Index Value 1,400 1,200 1,000 800 600 Jan03 Jan04 Jan05 Jan06 Jan07 Jan08 Jan09 Price Call IV 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Implied Volatility of At-Money Call 1,800

的数据----S&P 500 Price and Volatility 美国的数据 80%

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一、高风险=高收益? 高风险=高收益?
Nasdaq美国的数据 --- Nasdaq-100 Price and Volatility
2,200 2,000 Index Value 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800 Jan-03 Jan-04 Jan-05 Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Price Call IV 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Implied Volatility of At-Money Call Money 2,400 80%

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一、高风险=高收益? 高风险=高收益?
可能的解释---杠杆 可能的解释---杠杆 --股票价格下 跌 公司杠杆程 度上升

波动率上升

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一、高风险=高收益? 高风险=高收益?
可能的解释---波动率反馈 可能的解释---波动率反馈 --波动率上 升 未来预期波 动率上升

现在的价格受 到负冲击

要求的收益 率上升

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一、高风险=高收益? 高风险=高收益?
中国的情况:沪深300收益率与波动率 中国的情况:沪深300收益率与波动率 300
0.8 20天累计收益率 天累计收益率 0.04 0.6 20天收益标准差 天收益标准差 0.03 0.4 0.02 0.01 0.2 0 0 -0.01 -0.02 -0.2 -0.03 -0.4 -0.04 0.05

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一、高风险=高收益? 高风险=高收益?
n日移动平均收益率对n日波动率的回归 日移动平均收益率对n 2005.01.04样本有重叠) (2005.01.04-2010.07.01 样本有重叠)
n beta t值 10 20 30 50 100

-0.16106 -0.17997 -0.18088 -0.16149 -0.16857 -7.99252 -10.388 -11.4775 -11.1992 -12.2046

R-square 0.045829 0.075573 0.091372 0.08861 0.107241

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一、高风险=高收益? 高风险=高收益?
n日移动平均收益率对n日波动率的回归 日移动平均收益率对n 2007.01.04样本有重叠) (2007.01.04-2010.07.01 样本有重叠)
n beta t值 10 20 30 50 100

-0.27614 -0.31238 -0.31712 -0.31217 -0.33238 -9.80278 -12.6779 -13.7675 -14.3835 -15.1779

R-square 0.102875 0.162561 0.188124 0.205879 0.235462

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一、高风险=高收益? 高风险=高收益?
n日平均收益率对n日波动率的回归 日平均收益率对n 2005.01.04-2010.07.01样本无重叠 样本无重叠) (2005.01.04-2010.07.01样本无重叠)
n beta t值 10 20 30 50 100

-0.14011 -0.17884 -0.16796 -0.11771 -0.12692 -2.24476 -2.21393 -2.05512 -1.16646 -0.93233

R-square 0.03677 0.07012 0.091371 0.053651 0.073235

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一、高风险=高收益? 高风险=高收益?
n日平均收益率对n日波动率的回归 日平均收益率对n 2007.07.04样本无重叠) (2007.07.04-2010.07.01 样本无重叠)
n beta t值 10 20 30 -0.351 50 100

-0.31977 -0.30722

-0.37299 -0.30269

-3.28502 -2.50589 -2.51241 -2.25837 -1.12575

R-square 0.116297 0.135686 0.19535 0.267025 0.174385

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二、利用波动率择时
波动率择时的逻辑

n日标准差下 日标准差下 降

负相关 性

n日累计收益 日累计收益 率很可能升高

预期当前收益 率高

买入

n日标准差升 日标准差升 高

负相关 性

n日累计收益 日累计收益 率很可能降低

预期当前收益 率低

卖出

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二、利用波动率择时
沪深300波动率择时---策略效果 沪深300波动率择时---策略效果 300波动率择时--沪深300 0.04 策略走势 6000 波动率 0.035 0.045

0.03

0.025

0.02 3000 0.015

0.01

0.005

1500 20070104 20070607 20071101 20080331 20080822 20090121 20090623 20091118 20100416

0

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二、利用波动率择时
沪深300波动率择时---说明 沪深300波动率择时---说明 300波动率择时---

前页的策略效果图是通过对波动率的上升和下降 的事后观察而得出的。 的事后观察而得出的。因为我们现在的研究还只 局限于说明波动率是一个有效的择时标准。 局限于说明波动率是一个有效的择时标准。实际 应用中需要设计合适的方法只使用历史的数据来 识别出波动率的上升和下降趋势, 识别出波动率的上升和下降趋势,进而决定投资 策略

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二、利用波动率择时
沪深300波动率择时---风险提示情况 沪深300波动率择时---风险提示情况 300波动率择时--0.045 沪深300 6000 波动率 0.035 0.04

0.03

0.025

0.02 3000 0.015

0.01

0.005

1500 20070104 20070607 20071101 20080331 20080822 20090121 20090623 20091118 20100416

0

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二、利用波动率择时
沪深300波动率择时---风险提示情况 沪深300波动率择时---风险提示情况 300波动率择时--2007年至今指数每次大的下跌(时间、幅度)几乎都会伴随着波动率的上升 年至今指数每次大的下跌(时间、幅度) 年至今指数每次大的下跌
2007/1/30 2007/2/26 2007/5/29 2007/6/19 2007/10/17 2007/1/12 2007/2/26 2007/5/29 2007/5/29 2007/10/17 提前 同时 同时 提前 同时 2008/1/15 2008/5/15 2008/1/15 同时 2008/6/6 滞后

指数下跌 20天标准差 天标准差 上升 提前情况

(续)
指数下跌 20天标准差上 天标准差上 升 提前情况 2008/10/6 2008/12/11 2009/2/17 2008/9/19 波动率下降 提前 错误 2009/8/5 2009/11/26 2010/4/16 2010/4/16 同时

2009/2/12 2009/7/21 2009/11/24 提前 提前 提前

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三、波动率可预测的情况下如何决策
右图是2007年1月4日 年 月 日 右图是 至2010年7月1日不同 年 月 日不同 的波动率下的收益率 分布情况。 分布情况。 上图为波动率小于 0.02时的收益率分布 时的收益率分布 ,下图波动率大于 0.025时的收益率分布 时的收益率分布 可以看出波动率小时 ,收益率的分布集中 而且偏向右边, 而且偏向右边,即获 得正收益的可能性大 波动率大时, 。波动率大时,收益 率不确定而且左侧尾 部也更厚

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三、波动率可预测的情况下如何决策
2007年1月4日至 年 月 日至 日至2010年7月1日不同的波动率下的收益率统计 年 月 日不同的波动率下的收益率统计

20天标准差 天标准差

<0.015 0.015-0.02 0.02-0.025 0.025-0.030 0.25% 0.35% 62.22% 0.19% 0.40% 59.17% 0.06% 0.13% 54.55% -0.13% 0.19%

>0.03 -0.02% 0.03%

平均日收益率 50%分位点 分位点

正收益率占比

53.57% 52.49%

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三、波动率可预测的情况下如何决策
2007年1月4日至 年 月 日至 日至2010年7月1日不同的波动率下的收益率统计 年 月 日不同的波动率下的收益率统计
不同波动率下的20天平均收益 不同波动率下的 天平均收益 波动率以20天标准差度量 天标准差度量) (波动率以 天标准差度量)
平均收益
0.30% 0.25% 0.20% 0.15% 0.10% 0.05% 0.00% -0.05% -0.10% -0.15% <0.015 0.015-0.02 0.02-0.025 0.025-0.03 >0.03

波动率

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四、总结
沪深300指数的收益率和波动率存在显著的负相关性,这种相 指数的收益率和波动率存在显著的负相关性, 沪深 指数的收益率和波动率存在显著的负相关性 关关系是稳定的,并且在2007年以后表现更加明显 关关系是稳定的,并且在 年以后表现更加明显 波动率增大,不仅表示收益的不确定性提高, 波动率增大,不仅表示收益的不确定性提高,还意味着熊市出 现的可能性提高。 现的可能性提高。这两个方面都提示投资者在波动率增大时应 谨慎。反之,波动率减小不仅意味着收益的不确定性降低, 谨慎。反之,波动率减小不仅意味着收益的不确定性降低,同 时还意味着牛市的可能性较大,是积极的信号。 时还意味着牛市的可能性较大,是积极的信号。 虽然波动率与收益率存在着显著的负相关性, 虽然波动率与收益率存在着显著的负相关性,利用波动率来择 时也有一定的作用, 时也有一定的作用,但是仅仅考虑这个指标可能还是比较片面 波动率的另一个可能的应用是纳入到多因子的模型中。 。波动率的另一个可能的应用是纳入到多因子的模型中。

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分析师介绍
范辛亭,中国科技大学博士,香港中文大学博士后,中山大学副教授, 范辛亭,中国科技大学博士,香港中文大学博士后,中山大学副教授,长江证券金融工程 首席分析师。 首席分析师。 汪鑫,中国科技大学近代物理系本科, 汪鑫,中国科技大学近代物理系本科,金融工程硕士

重要申明
长江证券系列报告的信息均来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证,也不 长江证券系列报告的信息均来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、公正,但文中的观点、 保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、公正,但文中的观点、结 论和建议仅供参考,不代表对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。 论和建议仅供参考,不代表对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。报告中的信息或意见并不构成所 述证券的买卖出价或征价,投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 述证券的买卖出价或征价,投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 本公司及作者在自身所知情的范围内,与本报告中所评价或推荐的证券没有利害关系。 本公司及作者在自身所知情的范围内,与本报告中所评价或推荐的证券没有利害关系。本公司及其所属 关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,也可能为这些公司提供或者争取 提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。 提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。 本报告版权仅为本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。 本报告版权仅为本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引 用、刊发,需注明出处为长江证券研究部,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 刊发,需注明出处为长江证券研究部,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改

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范辛亭
执业证书编号:S0490209100276 Tel: 8621 6875 1859 Email: fanxt@cjsc.com.cn


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